摘要：党的十九大报告指出：“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，建设现代化经济体系是跨越关口的迫切要求和我国发展的战略目标。”国际和历史经验表明，在建设现代化经济体系的过程中，资本市场是引导创新资本形成、推动创新资本循环的枢纽，是促进创新取得爆发式突破、加快形成经济发展新动能的高效平台，是完善产权制度和要素市场化配置的重要渠道，发挥着“金融基石”的特殊重要作用。
当前攻关期，资本市场的重要性更加凸显。为贯彻落实党的十九大精神，资本市场一要改革发行上市制度，二要提高退市效率，三要建立重国家利益、重长期价值、重合作共赢的新型资本文化，为建设现代化经济体系提供全方位的金融生态保障。
郑南磊
党的十九大报告指出：“我国经济已由高速增长阶段转向高质量发展阶段，正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，建设现代化经济体系是跨越关口的迫切要求和我国发展的战略目标。” 经济发展阶段的转变，赋予了资本市场新的时代使命。资本市场要深化制度改革，重塑资本文化，充分发挥金融基石作用，为建设现代化经济体系提供全方位的金融生态保障。
一、资本市场是现代化经济体系的“金融基石”
现代化经济体系在发展理念、产业体系和经济体制上，与追赶型粗放发展经济体系有所不同。建设现代化经济体系，一是必须坚持质量第一、效益优先的发展理念。二是加快建设实体经济、科技创新、现代金融、人力资源协同发展的产业体系。三是着力构建市场机制有效、微观主体有活力、宏观调控有度的经济体制。现代产业体系是现代化经济体系的重要支持，其中，现代金融发挥保障作用，要为实体经济提供高效便捷、功能多样、成本合理的融资服务，强化金融的实体经济输血功能。
我国目前仍是银行主导型金融体系，资本市场在社会融资方面所占比重相对偏低。根据中国人民银行初步统计，2017年社会融资规模增量累计为19.44万亿元，其中非金融企业境内股票融资8734亿元，占比4.5%，此外企业债券净融资4495亿元，由于同比少2.55万亿元，占比2.3%。生物学研究指出，生态系统中存在“基石物种”，基石物种和生态系统中的其他部分有着极具价值的互动，发挥支持枢纽作用，对保障生态系统的稳定和发展有着远超过自身物种比例的贡献。资本市场目前虽还不是社会融资的主体渠道，但聚焦服务科技创新企业和新兴产业企业，充分激发和保护企业家精神，有效支持产权制度的完善和要素的市场化配置，是现代化经济体系的“金融基石”。
二、资本市场在促进创新资本形成、培育经济发展新动能、完善要素市场化配置上发挥着特殊重要作用
第一，资本市场是引导创新资本形成、推动创新资本循环的枢纽。一是不断引导、撬动更多资本流向高质量、高效益的企业。例如深交所2000余家上市公司中，高新技术企业超过70%，创业板高新技术企业占比更是高达93%。企业上市不仅获得股票融资，也有利于在银行、债市等获得更好的融资条件，资金补充能力倍增。二是围绕创新链，交易所与政府部门、PE/VC、银行等不断加强联系，有利于形成支持创业创新的市场生态圈和资本共同体。例如深交所与科技部火炬中心、招商银行(600036,股吧)等共建“中国高新区科技金融信息服务平台”，目前已汇集了4000多家投资机构、10400多位投资人，开展了500多场投融资路演活动，服务超过600家科技企业项目成功获得融资，融资金额近200亿元。三是为PE/VC提供了重要的退出渠道，加快实现风险资本增值并推动新一轮的投资循环。例如截至2017年5月，在创业板上市的企业中有397家得到了VC/PE的支持，占比62%。
第二，资本市场是促进创新取得爆发式突破、加快形成经济发展新动能的高效平台。资本市场为科技创新型企业提供了多级价值抬升机制：通过风险投资和私募市场已可部分实现未来收益折现价值和风险分散溢价，通过公开上市可再实现证券化溢价，通过上市后公司治理水平的提高还可实现公司治理溢价。科技创新型企业创造高市值的案例不胜枚举，这是对创新者、对投资者、进而对新兴产业发展最强效、最具带动效应的激励。20世纪中叶至今，从半导体到软件业、互联网再到生物医药、大数据、人工智能，资本市场这一整套商机“发现——筛选——支持”机制，以及风险全流程分担机制，不断推动着新技术的发明、新产业的成长和新商业模式的诞生，对培育经济增长新动能、推动产业转型升级具有重要作用。
第三，资本市场是完善产权制度和要素市场化配置的重要渠道。企业上市前要进行确权和规范化，上市后经营管理信息要充分披露，登陆资本市场既能明晰企业产权，又有利于保护企业产权。登陆资本市场还有利于企业对接全国金融资源：资本市场资金从全国来、向全国走，较少受行政区划限制；企业公开披露信息，在投资者和金融（服务）机构中的知名度更高；IPO、私募股权等业务需要券商、事务所、PE/VC等机构配合完成，业务模式更分权化，项目偏好更多元化，更能覆盖多种差异化的企业。因此，集中统一的资本市场对实现资源的跨行业、跨地区、跨所有制优化配置有重要作用，有利于打破要素市场分割，打造真正意义上的市场经济主体。
三、转型攻关期亟需进一步发挥资本市场作用
国际经验和历史经验已经表明，转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力离不开资本市场。富兰克林·艾伦和道格拉斯·盖尔在《比较金融系统》中讲到，英美是资本市场主导金融体系的代表。历史上看，大部分新兴产业是在英美发展起来。铁路起源于英国，并且是通过伦敦证券交易所获得大规模融资。汽车产业尽管起源于德国，但其第一次大规模生产却是在美国。航空、耐用消费品、信息技术和生物技术等产业都最初发展于美国，NASDAQ发挥了重要的聚集催化作用。资本市场是创新发展、转型发展当之无愧的先锋队和播种机。
金融体系需和经济发展形态相互适应。在我国经济发展形态从追赶型向赶超型、引领型转变的大背景下，我国资本市场规模稳步扩大，重要性日益显著。2017年我国社会融资规模存量为174.64万亿元，同比增长12%，而非金融企业境内股票余额为6.65万亿元，同比增长15.1%。深沪交易所已逐步跻身全球交易所前列，深交所2017年IPO数量223宗，位列全球第一。我国当前处于经济发展方式转变的攻关期，资本市场的重要性还将进一步凸显。党的十九大报告已指出：“深化金融体制改革，增强金融服务实体经济能力，提高直接融资比重，促进多层次资本市场健康发展。”
四、深化资本市场制度改革，重塑资本文化，为现代化经济体系提供全方位的金融生态保障
打铁还需自身硬，我国资本市场当前仍存在前沿企业覆盖不足、落后企业退市不畅等问题，当前亟需深化制度改革，补足业务短板，重塑资本文化，为建设现代化经济体系提供全方位的金融生态保障。
一要改革发行上市制度。全球正迎来新一轮科技革命与产业变革，新技术新产业新业态新模式层出不穷，研发和市场竞争十分激烈。在PE/VC等的支持下，优秀创新创业企业往往在成长早期就进行大规模的研发投入和市场开发投入，越有希望成为行业龙头的就越不能减少投入，因此也往往未盈利或有未弥补亏损。这种资金密集型、资本消耗型的成长需要持续进行融资，为在股权稀释的同时保持公司控制权的合理稳定，创业团队发行特殊类别股的诉求也越来越突出。我国必须盈利且无未弥补亏损才能上市的规定以及《公司法》中股份公司“一股一权”等原则，已不充分适应企业新发展模式。境外主要资本市场在上世纪90年代就开始采用组合上市标准吸纳尚未盈利企业和双重股权架构企业上市，在全球范围内争夺创新资源。优化上市财务条件与治理标准，增加发行上市制度的包容性和适应性，精准支持新兴前沿领域，加快形成新的经济增长点，已十分紧迫。
二要提高退市效率。退市工作不顺畅是我国资本市场的老大难问题，一批落后企业、僵尸企业长期占据资本市场资源。有效市场当中，“优胜”和“劣汰”相辅相成，缺一不可。落后领域不能清理退出，被占用的要素资源不能释放，就必然拖慢先进领域的发展，资本市场推动经济发展质量变革、效率变革、动力变革的效果，就必然打折扣。用好用足法定退市监管和决定权，科学优化并严格执行退市制度，提高退市效率，进一步提高资本市场有效性，以发挥资本市场在现代化经济体系中的重要作用。
三要重塑资本文化。党的十九大报告指出：“文化自信是一个国家、一个民族发展中更基本、更深沉、更持久的力量。”资本文化同样是资本市场发展的深层决定因素。我国当前正处在转变发展方式、优化经济结构、转换增长动力的攻关期，实体经济投资回报相对较慢。如果主流的资本文化是追求短期收益，那么脱实向虚问题就不易扭转。逐利是资本的天性，但资本也是社会主流价值观的重要载体。坚定不移贯彻新发展理念和以人民为中心的发展思想，共同建立重国家利益、重长期价值、重合作共赢的新型资本文化，自内而外长效改变资本运营方式，是新时代赋予全体资本市场从业者的光荣使命，是充分发挥资本市场在大国崛起中的战略支撑作用的根本保障。
（作者单位：深交所综合研究所 本文仅代表作者个人研究观点）
